当下的美团，正陷入两难局面。
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承压之年，一季度交出“营收双位数增长，利润超预期”的答卷，不过接下来的3个交易日，大跌12.7%。
市场错了吗？或许并没有，担心复苏的高景气度之后，居民还能狂飙消费吗？价格战三月下旬才开打，利润表费用的恶化，会持续多久？
昨日为了安抚市场，管理层更是豪情给出本年核心商业30%增长，25年CAGR20%指引。他们或许很有信心的，但就是不讲清逻辑。
实际上，细看之下，已经千疮百孔了。
绝大部分多头，都坚信美团外卖领先行业，可翻一翻阿里财报，饿了么超20%订单增速，自己却不到15%；
被侵蚀下的广告收入，增速只有10%，显著低于同期腾讯、kuai手。更坏的是，抖yin开了这个坏头后，还引来视频号、小红书团购链接上线（0佣金政策），第二次团购大战，颇有即将爆发的势头：
而持续流血的创新业务，亏损50亿却只能拉动业务增长1.2%，这还是成长股该有的样子吗？
整个美团，妥妥的呈现“基本盘被抢，利润盘受损，增长盘慢下来”的形态。
成长股不再成长，价值股难赚钱，这便是美团当下的两难局面，也是市场的共识。杀估值是必然的事情。
一、财报“遮丑”，难掩到家业务的乏力
最新季度里，美团停止披露交易用户、商户数量以及年人均交易笔数，这第一时间被外界质疑是为了“遮丑”。
毕竟“增长期大肆宣扬，表现不好时就藏着掖着”，在业内不乏先例。
以内卷激烈的电商行业为例，2017年阿里改为每年披露一次GMV；2019Q1，京东停止公布GMV；到2021Q1，拼多多财报也将GMV隐藏了。
事实上，很多细节俨然已暴露出蛛丝马迹。
2022Q4财报以及电hua会议显示，美团交易用户数同比减少1.8%，且过去一年的交易用户数多为闪购、美团买菜等新业务带动。
由此，不难推测餐饮外卖面临用户增长乏力。
之所以会这样在于，过去三线及以下城市用户的渗透率较低，被给予增长拉升厚望。
比如，2018年三四线及以下城市用户占比增加5.8%至44%，曾驱动外卖市场大幅增长。
但就现在来看，完全不是这回事。如下图，2022年一二线用户占比提升10%至64.7%，三四线用户占比下滑至35%。
也就是说，外卖回归一二线明显。
而一线城市的外卖渗透率却是接近饱和——2021年一线城市的外卖渗透率88%，二线城市渗透率54%，能够渗透的空间几乎没有。
当然，用户数只是一方面，交易频次和客单价的提升，也能拉升外卖业务的增长。
如最新的电hua会议上，当被问及“交易用户达到顶峰之后，未来如何增长时”，管理层表示：未来交易频率是更重要的增长驱动因素。
然而现实是，客单价和交易频次“鱼与熊掌不可兼得”。
疫情以来，美团降低了对外卖的补贴，当即影响了对价格敏感的用户。艾媒咨询数据显示，2022年43.8%消费者因为外卖平台补贴少了，价格高了而减少使用频率。
疫情恢复后，冲击则更为明显，毕竟现在出门堂食已经不受限制。数据显示，一季度餐饮外卖日均单量（刨除闪购）虽同比增长12.9%，但较去年Q3下滑了15.2%。
因为对于大多数用户来说，只能接受30元以内的外卖价格。
交易频次大受影响，逼得美团不得不重启用户补贴。
据2023Q1电hua会议：二季度开始加强营销力度，在神抢手、神券节等活动中增加用户补贴。将投入更多资源促进低AOV订单恢复。
种种情况叠加，一定程度牵制了外卖业务的增长动力。但这还不是最值得担心的，最新的情况来看，饿了么似乎支棱起来了。
阿里2023Q1财报显示，2月开始受惠于消费者需求改善、活跃商家数量增加以及有效扩展配送能力，饿了么GMV增长显著上升。
这具体指的是，就业压力下劳动力大量流向骑手，饿了么运力提升承接需求。
有骑手在tech星球采访中说道：今年站点有200人，是原来的5倍。平台整体订单量虽然在不断增长，但四面八方涌进来的骑手增长速度更快。
当然，饿了么也在积极运作。
去年，上线“免单1分钟”活动，数次冲上了热搜，成功出圈。如下图，去年8月以来，饿了么DAU同比增速维持在10%以上，高于美团。
今年，其乘胜追击启动“新店免单”和“大牌免单”等新玩法，贴着美团打。
阿里最新财报显示：本地生活板块订单增长超过20%，主要由饿了么驱动。这高于美团一季度外卖+美团闪购构成的即时零售14.9%的增速。
这样的势头，显然打破了美团强者恒强，市占率进一步提升的预期——不说二八了，三七的局面都有点悬。
本身增长动力存疑、市场份额提升又受限，美团外卖GMV增长眼看是被按住了。
当然，GMV增长受限，营收增长还可以通过提升货币化率实现。
但这对外卖平台不太适用，可以看到佣金率的任何波动都会引发舆论震荡，想提升没那么容易；而外卖卖广告也很寒碜，可以看到美团外卖广告收入占比只有1.5%-2%左右。
不止主力外卖业务被压制，“第二增长曲线”闪购业务，情况也并不乐观。
疫情特定环境下，一方面放大了用户对药物等品类的应急需求。
如美团2022Q4电hua会议：疫情期间药物配送解决了消费者的紧急需求，第四季度药品单日订单量峰值达到580万单。
另一方面，驱动了KA商家的入驻。据艾瑞咨询，2021H1永辉、天虹等头部零售商线上收入占比基本在10%以上，较2020H1均有所提升。
这催化闪购业务飞速发展，但这并不是常态，可以看到闪购的客单价高——据36氪报道，闪购的平均客单价在70元左右，且商品溢价明显。
一位美团第三方合作人士介绍，上线闪购的散店商家买流量、做活动，前三个月基本上都在亏钱，为了赚钱只得涨价，线上商品价格通常高于线下。
因此，当疫情局限条件消失，线下购买恢复，谁还要当“大冤种”。数据显示，一季度闪购日均达到526万单，同比增长约35%，环比下滑19.1%。
由此，核心的到家业务增长见顶，意味着美团从成长期步入成熟期，成长股变成了价值股，意味着盈利能力就此成为锚定的焦点。
二、现金牛业务杀利润持续
“美团打算拿出10%的利润率来和抖yin竞争。”
到店酒旅业务和抖yin互殴了近两个月，换来的却是利润表的恶化。
可以看到，疫情放开后餐饮、酒旅板块复苏弹性最高，但美团核心商业板块的在线营销服务收入仅同比增长10.6%，被隔壁腾讯、kuai手碾压。
且美团核心商业板块的在线营销收入与佣金收入增速间的gap高达21%，相比上季度18.5%的差距反而扩大了。
这主要是因为抖yin抢走了一部分商家广告预算。抖yin的KA客户与美团头部商户重合率高达85%，而他们可能会更加倚重抖yin。
有服务商在采访中表示：“巨量本地推功能比DOU+更强大，可以停投，可以从本地6-10公里扩大至20公里，并筛选精准人群。”
久谦中台一份本地KA客户调研显示：单个KA客户广告投放30-50%在抖yin，美团与实体广告吃抖yin剩下的，2023年这一数据还会有所增长。
这在数据上已有印证。可以看到，2022年抖yin本地生活业务的广告收入仅占美团核心商业板块在线营销收入的27%，但2023Q1这一比例已飙升至49%。
被不断蚕食蛋糕的美团，掏钱补贴试图以价换量。
一方面，继续加码内容化，通过短视频、直播为商家提供流量支持，满足商家综合营销需求。据36氪，有美团内部人士透露，美团拿出了数十亿的预算支持直播。
另一方面，美团针对低线市场的特定品类给予一定优惠政策。
《美团“跟牌”抖yin：棋至中局，利润杀开始》一文中分析过，抖yin还没大肆进攻低线城市，美团想抢先拿下五环外的用户。
美团最新电hua会议透露，其对五环外商家还会更好：针对低线市场的特定品类，我们会鼓励更多商家上线使用我们的平台和在线营销服务，邀请他们给予一定优惠政策。
对此，美团高管在最新电hua会议打预防针：由于商户和用户激励，收入增速将慢于GTV增速，将影响经营利润率。
且这些军备竞赛，还带来了高企的营销费用。
可以看到，虽然3月份才开始进行补贴，但2023Q1美团营销费用达到104亿元，同比增长14.5%，在以降本增效为主旋律的互联网大厂中，格外醒目。
而美团二季度营销费用，还会进一步增长。
“公司将在第二季度继续扩大营销投入，将营销资源引导到需求持续上升的低客单价订单市场。”管理层在本次电hua会议上说道。
具体到落地层面，3月底推出到店酒旅的特价团购，在4月推广至全国，扩大用户补贴范围。
同时，特价促销活动上新将更频繁，消费者可以薅到更多优惠券、折扣券。
不仅用户端狂撒钱，对商家端也体贴入微。
近期的纪要透露，美团佣金优惠政策3月份开始落地，比例在两到三个点左右，商家达成销售目标之后，美团以营销费用的形式补贴，覆盖到餐、到店、酒旅全部品类。
不仅如此，美团还挖空心思帮商家搞流量：为了提升神抢手的效果，美团外卖将提供更多流量资源支持；除端内各种资源位外，也将拓展站外社交媒体矩阵、微信社群、站外广告。
这意味着，竞争带来的利润承压情况会加剧。
面对抖yin一家的压力，美团已然捉襟见肘。更严峻的是，在抖yin验证了内容平台做本地生活服务的可行性之后，快shou、小红书、视频号等前赴后继加入战局。
这三家都是妥妥的实力派选手—快shou有7亿（MAU）老铁，小红书有成熟的本地生活种草心智，视频号背靠微信小程序生态，本身就是不少本地生活商家的大本营。
当竞争越来越白热化，再叠加经济复苏不及预期，美团现金牛业务的盈利承压，可想而知。
三、新业务流血狂奔，前途未卜
一季度，美团新业务（美团优选、美团买菜等）亏损收缩变慢，同时带来的增长贡献也显著乏力。
2023Q1新业务收入同比增速降低至30%，对营收增长的贡献率从2022Q2的57%降低至29.5%。
实际上，从去年各路玩家纷纷撤退，或多或少可以看出业务模式的跑通难度。
但美团坚持死磕。据其2022Q2电hua会议：我们将会持续投资美团优选和买菜，我们对新业务的长期增长潜力以及竞争格局表示乐观。
可天不遂人愿，重金投入的社区团购业务，发展到今天，让出了老大的位置。
2022年美团优选的交易额同比几乎零增长，被多多买菜超越：多多买菜约1800亿，美团优选约1250亿。
当然，这里面有美团的精打细算，比如，美团优选在去年4月撤出西北四省，主动收缩了战线。
但归根结底，还是其在与多多买菜的竞争中，比较被动。
相比多多追求极致低价，美团更看重品质，几乎不上白牌商品。一位供应商曾向媒体表示：“给社区团购供货时，给多多的基本是大日期货等品质较差的产品，品质中等的商品给美团优选。”
可社区团购的本质就是低价，这本身就是拼多多的主场。
如下图，拼多多主站的下沉市场流量就是社区团购的核心用户，而多多买菜60%的流量来源于主站导流。
更棘手的是，拼多多还能通过运作商家内卷，压低价格，榨取利润。
据多多内部员工透露，在半数以上的标品上，多多拿货价比竞争对手低出5%—10%。
依靠更低的采购价，多多买菜大开财路。晚点LatePost报道，多多买菜在2022年实现了全国半数省区的毛利，同期美团优选还未有省区实现。
不仅如此，拼多多还凭借领先优势，对美团发起新一轮进攻：一季度对美团优选特定品类作针对性降价促销，发放更多面向中小商家、消费者的补贴，迫使美团优选跟进补贴，拖慢其毛利转正的进度。
据晚点消息，此轮狙击导致美团在部分省份的市场份额被多多买菜反超。
而不仅美团优选处境每况愈下，另一个新业务美团买菜也止损无望。
年初，美团买菜进入苏州市场，开启逆势扩张，这或许有“抄底”的意思，毕竟叮咚买菜最近宣布退出川渝市场，朴朴超市表示2023年选择“保守”策略。
然而疫情红利消散，特殊的消费场景缺失下，行业增长确定性已不再明朗。
叮咚买菜管理层在最新电hua会议中说道：2023年标志着疫情持续三年的结束，消费者需求将发生巨大变化。叮咚买菜一季度财报显示，其GMV同比下降6.8%，营收同比下降8.2%。
更何况，生鲜前置仓模式能够渗透的区域本身有限，天花板也不高。
可以看到，叮咚买菜和每日优鲜在一线及新一线城市用户占比都超过80%，只有这些城市快节奏、消费能力强的年轻人才会更加青睐这种即时零售模式。
且过往玩家的经验表明，前置仓业务扩张前期或面临更大的亏损压力。
一方面，前置仓规模效应是城市型，而不是全国型，单区域内模型跑通无法直接复制到其他城市，需要长期投入。一位前置仓从业者在采访中说过：“新城市的培养期至少在2-3年”。
另一方面，前置仓模式本身履约成本较高，相较于线下菜市场，并没有显著的效率迭代，因此提升核心区域密度，避免大范围跨区域作战，是生鲜前置仓企业盈利关键。
以叮咚买菜为例，其上市后将战略调整为效率第一，不得不牺牲规模保盈利：2022年陆续撤出厦门、天津、中山等多个城市，才在2022Q4实现Non-GAAP净利润转正。
美团买菜也逃不掉地心引力，扩张之后，其GTV从2022Q4的同比增加128%，跌至2023Q1的同比增长50%。
总的来看，无论是美团优选还是美团买菜，短中期来看都是无底洞。
小结
美团似乎走了命运的转折点。
随着核心业务的成长见顶，市场对美团的看法逐渐发生改变，由原来的成长股演变为价值股，关注点转向利润。
但在该赚钱的时期，现金牛业务在竞争影响下，利润杀程度和持续周期依然不确定，新业务对利润的拖累持续，带来的增长贡献不断递减。
现在的美团，在抖yin进攻下，多少有点像当年的阿里。
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